2020年，疫情黑天鵝打亂了全球許多行業的生產秩序，也給金融市場帶來了不小的震蕩。但是，受益于疫情帶來的流量紅利，在線教育在去年迎來前所未有的擴張契機，多家在線教育企業在二級市場上備受投資者青睞，其股價漲勢也一直延續到今年年初。

　　但是，今年以來，在線教育亂象頻出，而后多項針對在線教育的監管措施出臺。在線教育的發展面臨更多不確定性，在線教育企業股價也在3月經歷了一輪大跌。

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　　股價下跌 在線教育挑戰重重

　　對于在線教育而言，今年3月26日可謂是個黑色星期五。當晚美股開盤，多只教育中概股暴跌。盤中，新東方、好未來股價跌幅一度超20%，截至當日收盤，好未來跌超7%，新東方、網易有道、一起教育跌超10%。

　　而去年在面臨多家做空機構的十余次做空時依然保持股價上揚的跟誰學，更是在當日遭遇重擊，股價直線墜落，單日跌幅達41.56%，一夜之間市值重回百億美元之下。

　　針對此次股價異動，跟誰學隨即做出反應。3月30日，跟誰學創始人、董事長兼CEO陳向東宣布，基于對公司的長遠信心，其個人將于一年內增持不超過5000萬美元的公司股票。陳向東在內部信中提到，“跟誰學股價大跌，最為重要的影響因素是一個美國對沖基金使用杠桿后爆倉，從而導致其所持有的跟誰學股票被投行強制平倉，進而對跟誰學的股票價格產生重大的負面影響。”

　　據報道，3月26日，前老虎亞洲基金創始人Bill Hwang管理的高杠桿基金Archegos Capital，因ViacomCBS、跟誰學等重倉股同時遭遇風險而爆倉，觸發了高盛、摩根士丹利等投行的margin call而遭遇強制平倉，進而引發包括重倉股票暴跌在內的一系列連鎖反應。據悉，僅高盛一家單日拋售金額便達105億美元，包括累計66億美元的百度、騰訊音樂和唯品會，以及累計39億美元的ViacomCBS 、Discovery 、Farfetch Ltd.、愛奇藝和跟誰學。

　　除此之外，還有幾件大事發生在在線教育股這一輪股價下跌前后。美東時間3月24日，美國證券交易委員會(SEC)發布公告稱，已通過《外國公司問責法案》最終修正案,并向公眾征求意見。

　　經濟學者、創投專家、增量研究院院長張奧平分析，此次SEC通過的《外國公司問責法案》對上市企業的信息披露提出了更高的要求，其一是如果外國公司連續三年未能通過美國公眾公司會計監督委員會(PCAOB)的審計，將被禁止在美國任何交易所上市。這在一定程度上影響了中概股股價。

　　去年以來，多只中概股接連遭遇做空機構做空，陰霾尚未完全散去，如今，針對中概股的監管又更進一步，加之全球政治經濟形勢瞬息萬變，中概股面臨的挑戰不可謂不嚴峻。

　　“在線教育方面，因為2020年是流動性大年，資金追逐疫情紅利下的熱門板塊，導致這些板塊的估值虛高。”張奧平補充，今年疫情得到控制，教育板塊熱度下降，再加上我國貨幣政策偏緊，美國通脹與加息預期也在升高，導致資金端變得更謹慎，在線教育中概股的估值逐漸回落。

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　　資本市場震蕩背后 在線教育亂象頻發

　　回顧去年，年初突如其來的疫情催生了大量線上學習的需求，一時間數以億計的用戶涌向線上。而后一整年，疫情數次反復，線下教學始終未能恢復如初，在線教育則熱度持續。年初至年尾，在線教育的營銷大戰持續升級。二級市場上，在線教育也抵御住了疫情的恐慌，成為投資者最青睞的板塊之一。

　　去年，多家在線教育企業股價表現亮眼。2020年1月2日美股開盤，跟誰學股價報22.7美元/股。往后的一年里，跟誰學股價雖然經歷了起起落落，但到年末漲幅依舊超100%。去年12月31日美股收盤，跟誰學股價報51.71美元/股。網易有道股價在去年也持續飆升，去年1月2日，網易有道開盤價為14.08美元/股;去年最后一天美股收盤，網易有道股價報26.53美元/股。近來年大舉進攻線上的好未來也在二級市場收獲了更多關注，股價從2020年1月2日開盤的48.39美元/股漲至2020年12月31日收盤的71.51美元/股。

　　進入2021年后，在線教育企業繼續高調前行，投廣告、上晚會、官宣明星代言，一輪輪營銷高潮下，在線教育市場關注度不減。從今年年初到2月，網易有道、跟誰學等企業股價漲勢依舊。然而，風光背后，卻是在線教育營銷費用高企導致的行業普遍虧損。

　　根據各家企業發布的財報，截至2021年2月28日的2021財年Q4，好未來銷售費用高達6.605億美元，較上年同期的2.432億美元增長171.6%。歷史新高的營銷費用再次吞噬了好未來的利潤。該財季，好未來再度虧損，且1.69億美元的凈虧損額也創上市以來的新高。

　　同樣因為營銷費用蠶食利潤空間的還有跟誰學。截至2020年9月30日的2020財年Q3，跟誰學營銷費用高達20.56億元，連續盈利神話也就此被打破，該財季跟誰學凈虧損9.325億元。而后的2020財年Q4，跟誰學營銷費用也高達17.98億元，跟誰學延續虧損。

　　另一家在近年來加碼押注的在線教育企業網易有道，則依舊處于增收不增利的處境中。截至2020年12月31日的2020財年Q4，網易有道營銷費用達8.048億元，同比增長291.1%;歸屬于普通股股東凈虧損為4.478億元。

　　資本助推下，在線教育機構不斷加碼營銷。但是熱鬧的營銷戰非但沒有幫在線教育機構解決獲客和盈利的難題，還導致行業內耗嚴重，誘發了諸多亂象。今年以來，中紀委、中消協以及多家官媒先后點名校外培訓，教育部門也在持續出臺規范校外培訓的措施。

　　張奧平認為，疫情過后，學校復課，大家對線上教育的需求也隨之下降，靠免費課程吸引來的流量中能夠真正轉化成機構用戶的其實很少。流量紅利已過，在線教育機構獲客成本依舊高企，加之行業亂象之下，有關部門對校外培訓的政策收緊，使得投資者對該行業的預期下降，導致在線教育股價走低。

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　　在線教育能否重拾市場的信心？

　　過去幾年里，在線教育企業通過燒錢搶占市場，做大規模，獲得的最直接的好處之一就是企業估值持續上漲。

　　但是資本投資不僅受到短期情緒和政策的影響，更重要的決定因素還在于企業的實際價值。資本市場中資金有限的情況下，資本給到企業的價值必然會在動態調整過程中趨于與企業的真實價值相匹配。曾經備受資本追捧的賽道，在盈利始終達不到預期的情況下，最終被資本拋棄的例子不勝枚舉。

　　教育是個慢行業，擁抱互聯網的快后，理應思考如何更高效地為更多人提供更好的學習體驗。然而，經過幾年的狂奔，再加上疫情的催化，在線教育雖然越來越熱，卻也逐漸偏離教育本質。如今，流量紅利褪去，但在線教育依舊沒有燒出一個清晰的未來，或許是時候對在線教育進行一輪反思了。

　　一位在線教育投資人表示，接下來的六個月對于在線教育企業而言至關重要。受監管政策影響，今年在線教育的市場規�；驅⒂兴�縮減，一級市場不再有海量資金進入;隨著SEC出臺《外國公司問責法案》，中國企業往后赴美上市的難度更大，而港股對于在線教育的認知和估值相比美股都更低，在線教育機構通過二級市場獲取資金的可能也或將不如從前。

　　資本進入觀望期，在線教育告別瘋狂燒錢的狀態后，企業一方面要掂量手里的資金如何調配，另一方面更要考慮如何在規范化的語境下實現增長，實現盈利。

　　有業內人士分析，任何一個改革背后，或多或少都會伴隨恐慌，這一輪政府對于校外培訓尤其是對在線教育的監管亦會給行業帶來挑戰。但是隨著規則逐漸清晰，恐慌會慢慢散去。從教培行業的發展來看，線上化的趨勢顯然不可逆，在線教育行業未來也會更加繁榮，但目前這一輪調整周期尚不確定會持續多久。

　　不過，短期受挫對于當下亂象頻生的在線教育而言也并非壞事。這一輪降溫，恰恰是對在線教育企業耐心的考驗。張奧平認為，資本市場對于在線教育態度的轉變或將推動在線教育企業專心做教育，把重心轉到“授課”而不是“售課”上，嚴格把控教師教學質量，以質取勝。而對于決心涉足教育的資本而言，也要轉變心態，接受教育的慢。