當泡泡瑪特沖上千億市值，即使是游走資本市場多年的投資老手，也在大呼“看不懂”。

　　社交媒體上，泡泡瑪特IPO已經升級為“能不能看懂‘Z世代’”的大討論。更具戲劇性的一幕是，有的資本市場從業者擔心被時代拋下，甚至開始找門路“擁抱年輕人”，試圖提高自己的“含Z量”。

　　看不懂，不要緊。因為就連泡泡瑪特的投資方、華興資本的掌門人包凡，最開始也沒太明白這個消費新秀。

　　在泡泡瑪特上市慶祝儀式后的采訪環節，包凡向包括「資本偵探」在內的媒體講了這樣一個故事：去年，王寧(泡泡瑪特創始人)送了他一個盲盒，當時他對盲盒還沒什么概念，轉手就送給了團隊。但就在拿出來的一瞬間，他真正感受到了潮玩的魅力。

　　“突然之間，大家看我的眼光就不一樣了，覺得老板還能玩盲盒呢!你會發現Molly是一個跨年齡階層溝通的紐帶。”包凡說道。

　　感性歸感性，投資畢竟是個審慎的過程。在復盤投資邏輯時，包凡稱華興資本一直強調“研究前置”，捕捉到泡泡瑪特是對消費熱點現象及時監測、以及系統理解年輕人特質的結果。在包凡看來，投消費的本質就是投代際人群，而泡泡瑪特恰恰符合了年輕人“悅己”的消費特點。

　　對于泡泡瑪特來說，成功IPO無疑是十年創業的最佳回饋，但熱潮之下，步入新階段的泡泡瑪特也有更多實際問題等待解決。IPO當天，「資本偵探」分別對王寧和包凡進行采訪，試圖從創始人和投資人的觀點中，拆解泡泡瑪特的現在和未來。

　　“我們不是大家想象的一夜暴富，真的是很努力。每一天騎著三輪車拉貨、刷墻，用了這么長時間才做到現在這樣。”上市慶祝儀式現場，被閃光燈圍繞的王寧如此表示。

　　從泡泡瑪特的成長軌跡來看，王寧的低調并非刻意。

　　2010年，23歲的王寧在北京中關村開了一家潮品雜貨店。這個“格子間”主要賣玩具、文創產品、零食等小商品。那是一個電商創業風起云涌的時代，相較之下，王寧的線下店發展得不算順利。

　　經歷了幾年的磕磕絆絆，從潮玩市場發現商機的泡泡瑪特逐漸步入正軌。2015年，泡泡瑪特在王府井apm購物中心推出了全新LIFESTYLE概念旗艦店，但潮玩超市畢竟只是渠道，泡泡瑪特當時掙的是供應端和零售端之間的差價，本身并沒有形成品牌價值。

　　渠道總有被稀釋價值的風險，王寧也在思考泡泡瑪特的未來。2015年年底，轉機出現。根據品途創投的報道，在盤點經營情況時，王寧和團隊發現，一款名叫Sonny Angel的日本IP玩具銷售額持續增長。受此啟發，王寧在用戶中做調研，問用戶還喜歡收集哪些玩具，此時許多用戶都提到了同一個名字——Molly。

　　2016年，王寧前往香港拜訪Molly的設計師王信民(Kenny Wong)，很快的，泡泡瑪特成為Molly在大陸地區的獨家授權經銷商及獨家授權生產廠商。

　　除了拿下當紅IP，泡泡瑪特還借鑒了Sonny Angel的營銷方式——把Molly系列產品裝進“盲盒”里，激發消費者的收集欲。自此以后，泡泡瑪特的增長被正式激活：

　　2017-2019年，泡泡瑪特營收分別為1.58億元、5.14億元、16.83億元;從增長率看，泡泡瑪特在2018年和2019年的增長率分別達到225.4%、227.2%;

　　2017-2019年，泡泡瑪特的凈利潤分別為156萬元、9952萬元、4.51億元。

　　盡管不少聲音把泡泡瑪特的成功歸功于“盲盒模式”，但IP和盲盒其實更像“道”與“術”的關系。

　　根據泡泡瑪特的招股書，截至今年上半年，泡泡瑪特共運營著93個IP，其中IP又分為三個類別：通過收購或內部團隊設計開發的自有IP(Molly、Dimoo等);由合作藝術家創作，拿到獨家授權的獨家IP(PUCKY、The Monster等);由知名IP提供商非獨家授權的其他IP(米老鼠、小黃人等)。

　　矩陣來看，泡泡瑪特在IP運營上實行的是“兩步走”戰略：一方面，泡泡瑪特以簽約藝術家、孵化IP等方式培養自有和獨家IP，試圖挖掘下一個“Molly”;另一方面，泡泡瑪特也以合作的形式拿到更多IP，從而分散風險，延續品牌影響力。

　　不同于只做上游IP，或是只做下游渠道的同行，經歷了“格子間”、簽約藝術家、IP+盲盒、舉辦玩具展等階段，泡泡瑪特搭建起了一個覆蓋IP開發與運營、藝術家發掘、線上線下全渠道營銷、潮玩文化推廣的全產業鏈平臺。

　　這是泡泡瑪特的獨特之處，也是其未來故事的起點。

　　敲響上市大鑼后，“平臺化”的泡泡瑪特開始探索新的可能性，但對于投資者來說，泡泡瑪特還有一些實際的問題需要回答。

　　論，對于泡泡瑪特的未來，外界關心的問題大都集中在三個方面：

　　盡管在許多人眼里，泡泡瑪特是個“新物種”，但潮玩其實是存在已久的產業。在日本，類二次元產業占到日本國民經濟的3%，相比之下， 國內的潮玩市場還有很大的成長空間。

　　根據弗若斯特沙利文的報告，2015年至2019年，中國潮流玩具零售的市場規模從63億元增加至207億元，復合年增長率為34.6%，這一市場規模預期在2024年將達763億元。

　　對于經濟發展疊加世代更迭產生的可能性，王寧表現得頗為樂觀：“當一個國家的人均GDP達到一萬美元后，會有越來越多的年輕人更加關注情感類的、非剛需的消費，泡泡瑪特就是其中的代表。”

　　作為周杰倫的歌迷，在回答IP孵化、“再造Molly”等問題時，王寧時常以周杰倫、王菲作為類比對象。在他看來，泡泡瑪特已經簽下了行業最頭部的藝術家，這部分資源就像周杰倫、五月天一樣，可遇不可求。優秀的藝術家是下一個爆款IP出現的前提，也是競爭者難以復制的壁壘。

　　拿下了行業稀缺資源，下一個問題是如何復用已有的經驗，讓潛力IP走向大眾，完成商業化。為此，泡泡瑪特在內部建立了IP孵化平臺PDC(POP MART設計中心)，試圖結合過去的設計經驗和平臺流量資源，為IP的走紅鋪平前路。

　　IP開發是個感性的過程，這也意味著結果的不穩定。為了獲得商業上的確定性，泡泡瑪特試圖在創作中加入“理性”的因子，而這份能力與泡泡瑪特的積累有關。

　　談及競爭時，除了強調藝術家資源積累，王寧還樂于提及“尊重時間”——一件新品從拿到草圖到變成產品需要5到8個月的時間，線下門店的柜子尺寸、燈光顏色、音響調節也都需要時間去迭代，這些都是很難繞過的成本。

　　對于泡泡瑪特的未來，以及后續競爭中可能面臨的狀況，包凡從投資人的角度闡釋了他的展望：一方面，通過拓展IP、進入下沉市場和海外市場，泡泡瑪特可以吸納更多的人群;另一方面，跨界做電影、主題公園等都可以是泡泡瑪特的新故事。“潮玩”只是泡泡瑪特的起點，其未來更可能是“以IP為基礎的大娛樂平臺”。

　　關于“時間”的意義，包凡試圖從更寬廣的行業維度解釋。在他看來，做“平臺”的難點在于把上游的IP開發、IP的商業化，下游的制造、流通都做好�？v觀整個潮玩市場，許多玩家在某個單點環節都不容易形成突破，“但泡泡瑪特在每個環節都形成了壁壘。”

　　比起“平臺”，包凡更傾向用“基礎設施”來定義泡泡瑪特。這個定位意味著，泡泡瑪特要做的是經營潮玩生態，從行業的良性發展中分得屬于自己的那份紅利。

　　類比巨頭構建行業生態的邏輯，以阿里巴巴為例，其構建的電商生態承載著商家交易、倉儲物流、支付系統。巨頭不可能吞下一切，只有讓各環節玩家都找到利潤空間，生態才能形成正反饋。

　　同理，隨著潮玩市場的熱度不斷攀升，越來越多新玩家涌入賽道。作為行業的“基礎設施”，泡泡瑪特在各環節都面臨著前所未有的競爭，如何平衡競合關系，和同行一起做大潮玩生態，將是泡泡瑪特在新階段的最大考驗。

　　換句話講，守住什么、出讓什么、成為什么，才是泡泡瑪特未來真正的核心問題。