文/宋良靜  泰合資本創始合伙人兼CEO

　　我們常說10年一個周期，例如10年前的全球金融危機，20年前的亞洲金融風暴。2018年對于創業圈來講，會不會是一個過去黃金10年創業周期的結束，一個盛極而衰的轉折點呢?

　　關于這點，仁者見仁，智者見智。但2018年，我們至少見證了資本市場罕見的冰火相容的景象。

　　二級市場(指在證券發行后各種證券在不同的投資者之間買賣流通所形成的市場，又稱流通市場或次級市場)出現了史無前例的IPO潮，大量TMT企業在美國和香港成功上市。2018年又是冰的，一級市場(也稱發行市場或初級市場，是資本需求者將證券首次出售給公眾時形成的市場)冰的程度超乎大家想象。

　　我過去10年從業經歷過三個周期：2008年、2012年和2015年，但過去三個周期里都沒有出現過二級市場非常熱，一級市場非常冷的情況。

　　2018年一二級市場的真相

　　2018年的二級市場，IPO之后投資者到底有沒有賺到錢?有些投資銀行家非常隱晦，說新經濟的企業不要定那么高的IPO價格，也要幫二級市場賺到錢。

　　我們團隊剛好做了一個定量分析。我們選擇過去一年在港股和美股新上市的幾十家TMT公司，看看過去3輪融資中，投資人的盈虧情況。

　　第一組數據，IPO公司給投資人帶來的實際回報率。

　　調查結果發現：以最新價格計算，這些企業上市到今天，80%IPO的基石投資人在虧錢;再往前看Pre-IPO輪，50%的投資人在虧損;甚至還有25%的公司市值低于再上一輪估值，這些投資人都沒賺到錢。

　　IPO本身雖然是一件很榮耀的事情，但是賺到真金白銀才是硬道理。這是我們對于二級市場的觀察。

　　第二組數據，一級市場的主流投資人在當下是什么投資節奏?

　　我們分析了2018年中國資本市場上最活躍的15家大PE和5大戰略投資人的后續投資策略調研分析，數據非常驚人。

　　首先，55%的投資機構明確表示要大幅收縮;其次，20%的投資人的反饋中性，其實意味著小幅收縮;最后，只有25%的投資人表示要積極看項目。

　　這些金主的態度代表著市場將要面臨的趨勢。意味著今天的資本市場有70%-80%的投資人，已經進入不活躍時期，這個數字一定會深遠影響2019年甚至2020年一級市場的融資。

　　第三組數據，一級市場項目實際的融資數據。我們通常從成功率、飛單率、融資周期來判斷融資順利與否。

　　比如2016年Q4到2017年，泰合項目的融資成功率是90%，飛單率不到25%，融資周期是平均4.5個月。但上一個資本寒冬(2015Q2-2016Q3)里，融資成功率只有70%，飛單率超過40%，融資周期達到9.4個月。

　　到目前為止，成功率仍然維持在80%左右，融資周期略有拉長到6個月，但值得注意的是飛單率大幅提升。

　　過去一年，有50%的項目遭遇過飛單(銷售業務員拿到訂單后，不將訂單交由自己公司做，而是放在別的公司做)，這是市場情緒的反饋。

　　過去一年，被飛單的項目以及少量未完成項目有什么共同特征?我們統計發現，八成以上飛單來自以下三個原因：估值預期過高，60%的飛單和項目失敗都涉及這個原因;持續燒錢，盈利模式沒有得到驗證，40%的飛單和失敗來自于此;行業政策敏感，比如文娛、金融、教育。

　　四大周期疊加

　　遭遇“最冷”寒冬

　　這次資本寒冬跟過往不太一樣，因為是四個周期的疊加——經濟周期、產業周期、資本周期、政策周期。

　　經濟周期：2018年Q3中國GDP同比增幅降到了6.5%，2018年10月，中國社會消費品零售總額的增速降到8.6%，這都創造了過去數年的新低。2018年10月，全國新車銷量下降了13%，這雖然是一個微觀數據，但一葉知秋。

　　產業周期：2018年9月，中國移動互聯網月活用戶相比過去一年只增長了不到5%，而前兩年的數據分別是10%和15%，同時，活躍用戶數達到了11.2億，已經趨近飽和。人口流量紅利沒有了，而新的產業機會還沒有大規模出現。

　　資本周期：如果大家看美國股市，過去10年美股都是大牛市，納斯達克指數10年漲了4.3倍。但納斯達克指數在2018年8月29號達到歷史新高后顯出調整的跡象，到目前為止已經下調了15%左右，多數二級市場投資機構都認為市場下行壓力很大。

　　政策周期：比如，文娛領域對游戲版號的限制;教育領域限制幼兒園上市;金融領域更是有一系列的政策限制。這些對一級市場的融資都構成了顯著影響。

　　產業互聯網將迎來白銀時代

　　再過5-10年，我們重新回顧2018年，它一定是一個特別不一樣的年份，這個年份標志著移動互聯網大規模流量紅利的結束。

　　過去10年，我們賺的是人口紅利的錢，賺錢很輕松。未來10年如果還有錢可賺，賺的是不容易的錢，卻是最有價值、最有門檻的錢。

　　一個時代的結束，往往意味著一個時代的開始。在我們看來，過去10年是“撿黃金”的10年，而未來10年是“煉白銀”的10年。

　　未來10年，我們將進入到創業和投資的“白銀時代”，這個時代的主題機會就是產業互聯網。

　　事實上，產業互聯網和消費互聯網很難劃分，本質上很多產業互聯網公司最后提交的產品都歸到消費互聯網里。

　　消費互聯網創造了消費端的便利性、及時性、多樣性等價值，而產業互聯網有機會在供給端創造時間和成本效率、品質優化等更深層的價值。比如，大數據和技術在各個垂直領域的應用會極大提升效率。

　　大數據跟醫療的結合，可以顯著提升新藥研發的成功率，幫助醫院更好地運營;大數據在物流領域的應用，可以極大降低貨車的空載率，降低油耗;大數據在零售領域的應用，新品推出的時效和成功率都更強，讓生產更加柔性。

　　如果說中國消費互聯網已經是大學水平，產業互聯網可能小學還沒有畢業，但這就是機會。

　　消費互聯網競爭的終局基本是一兩家獨大，很難容得下更多玩家。產業互聯網則不同，很可能呈現百家爭鳴的景象。我們認為，產業互聯網白銀時代才剛剛開始，這是創業者最大的機會。

　　穿越周期的三種方法

　　回到當下，今天我們該如何穿越周期?我有三個層面的建議：第一，明大勢;第二，筑壁壘;第三，備軍糧。這三個層面分別對應著你的宏觀策略、運營策略和資本策略。

　　首先要“明大勢”。今天我們服務的企業越做越大，不少已經超過10億美金甚至50億美金。這么大體量的公司，本質上已經變成了整個社會的基礎設施，你承擔的社會公共服務職能將越來越大。

　　在這樣的環境下，今天的創業者更要關注中國未來的經濟走勢和政策走勢。要高度重視經濟數據，車、房、外貿、用電量等數據，這些數據將決定你的天花板。

　　什么是“筑壁壘”?大家經常談論重公司和輕公司，我們認為，重公司的價值會體現出來，輕公司的挑戰越來越多。

　　比如，知識付費過去兩年非常熱，但今天剩下的寥寥無幾。為什么?知識付費更多是流量的創新。但在內容生產機制上，多數公司沒有形成自己的門檻，這會顯著影響企業發展的天花板，競爭會變得異常激烈。

　　我們看好提供足夠重價值的公司，像拼多多、瓜子、云集、做跨境電商的SHEIN等，無不是在產業鏈端和供給端做得越來越重。他們創造的價值絕不僅僅在流量端，更重要的是對整個產業鏈的深層改造與效率和品質的提升，他們構筑了更高的競爭壁壘。

　　“備軍糧”——儲備足夠的發展資本。第一，高度重視自己的現金流。特別是To B的企業，我們觀察到，今年不少出現應收賬款變成壞賬的情形。沒有公司是因為缺利潤死的，但很多公司會被現金流拖死。第二，對于那些必須要融資的公司來說，一定不要在乎估值。第三，對于不缺錢的公司，強烈建議你們融資。因為在下行的市場里，融資一定是有馬太效應的。事實上，在上一個周期里，美團、滴滴等都是逆勢融到非常多的錢。

　　我們相信頭部公司一定可以得到更好的定價。對于頭部公司而言，你的現金儲備可以保證在下行的市場里做更激進的投資，在逆勢中得到加速擴張。

　　希望大家在這個資本市場轉折的關鍵節點，在新舊產業動能轉換的危與機中，堅持做難而正確的事情，穿越周期，直達未來。